一笔价值827亿美元的交易，不仅将重塑全球娱乐业的权力版图，更将一家流媒体巨头推向了前所未有的财务杠杆高峰。
2025年12月5日，奈飞（Netflix）正式宣布与华纳兄弟探索公司达成收购协议。这笔企业价值高达827亿美元的交易中，奈飞计划承担超过100亿美元的债务，而面对高达720亿美元的股权价值，奈飞账上现金不足100亿美元的现实，迫使这家流媒体巨头作出了一个重大决定：重返债务市场，大规模举债融资。
01 世纪交易
奈飞此次收购的目标，是华纳兄弟探索公司最核心的资产。根据协议，奈飞将获得包括华纳兄弟影业、华纳兄弟电视公司、DC影业、HBO电视网以及HBO Max流媒体平台在内的一系列资产。
这些资产中包含了《哈利·波特》《指环王》《权力的游戏》《蝙蝠侠》《超人》等全球顶级的影视IP资源。
交易采用“现金+股票”的方式进行，每股作价27.75美元。其中，约84%以现金支付（23.25美元/股），剩余16%以奈飞股票支付（4.5美元/股）。
02 债务融资
这笔交易最大的财务挑战在于融资。奈飞目前的账面现金不足100亿美元，加上信贷额度也不足160亿美元，而它需要为此次收购筹集高达590亿美元的临时债务融资。
一个由富国银行、法国巴黎银行和汇丰银行组成的银团已经承诺提供这笔无担保过桥贷款。其中，富国银行承诺提供的295亿美元贷款，是迄今为止单家银行在投资级过桥贷款中提供的最大份额。
奈飞计划将这590亿美元的临时贷款，通过更长期的融资工具进行置换：
| 融资工具类型 | 计划金额 | 用途说明 |
|---|---|---|
| 公司债券 | 最多250亿美元 | 长期债务融资 |
| 延期提取定期贷款 | 200亿美元 | 灵活的中期融资 |
| 循环信贷额度 | 50亿美元 | 短期流动性支持 |
03 杠杆风险
如此大规模的举债，自然带来了杠杆率飙升的担忧。彭博行业研究测算，交易完成后，奈飞的净债务与EBITDA比率将达到约3.7倍。
投资研究机构CreditSights的估计更为保守，认为交易完成时净杠杆率约为3.0倍。奈飞管理层承诺，将在交易完成后的两年内，将杠杆率降至与其当前A3/A评级相符的水平。
摩根士丹利分析师团队警告，债务水平上升可能导致奈飞被下调至BBB级。不过，多数分析师认为风险仍在可控范围内。彭博行业研究的电信和媒体债务分析师斯蒂芬·弗林表示：“总体而言，奈飞的信用评级非常高，他们拥有不断增长的收入、EBITDA和充足的现金流，因此合并后的公司能够相当快速地降低杠杆率。”
Allspring Global美国投资级信贷研究主管吉姆·菲茨帕特里克也认为：“奈飞有资格进行这样规模的收购。他们的资产负债表有足够能力承受这类交易。”
04 战略转变
这次收购标志着奈飞发展战略的重大转变。长期以来，奈飞奉行“自制而非外购”（be more builders than buyers）的原则，更倾向于自主开发内容而非大规模收购。
然而，随着流媒体市场竞争加剧，奈飞面临增长焦虑。到2025年底，奈飞身处当前内容周期的尾声，虽然内容不乏亮点，但近三年仅推出了《鱿鱼游戏》《星期三》等为数不多的S级IP。
分析认为，收购华纳兄弟将使奈飞的内容库获得质的飞跃，不仅丰富了平台内容存量，更获得了开发影視之外娱乐内容（如游戏、主题公园）的机会。奈飞预计，收购完成后第三个完整财年起，每年可节省20亿至30亿美元的成本。
05 监管障碍
这笔交易面临的最大不确定因素来自监管审批。合并后的新实体在美国流媒体市场将占据显著份额。有分析指出，奈飞目前拥有约3.2亿用户，HBO Max约有1.2亿用户，合并后将占据美国流媒体用户总数的约34%。
美国国会已出现跨党派反对声浪。民主党参议员伊丽莎白·沃伦指责这笔收购“将制造一个控制逾半流媒体市场的媒体巨头”。共和党参议员迈克·李也表示，该案足以令全球反垄断执法机构“全面警惕”。
为了应对监管风险，奈飞在协议中设置了高额分手费。如果交易未获监管部门批准，奈飞将向华纳兄弟探索公司支付50亿至58亿美元的解约费。
06 竞争变数
交易前景还面临来自竞争对手的挑战。派拉蒙天舞公司（Paramount Skydance）曾开出每股30美元的全现金报价，意图收购华纳全部业务，这一价格比奈飞的报价更具吸引力。
派拉蒙不仅价格更高，其与特朗普团队的密切关系也被认为可能在监管审批中占据优势。有报道称，派拉蒙首席执行官戴维·埃利森此前曾前往白宫，劝说美国政府干预奈飞的收购。
交易还需获得华纳兄弟探索公司股东的批准，预计将在2026年第三季度后进行。整个整合过程可能需要12至18个月时间。
当奈飞创始人里德·黑斯廷斯近期减持股票时，市场已经嗅到了这家公司战略转向的气息。从坚持“自制至上”到豪掷827亿美元收购百年影业，奈飞正在经历成立以来最彻底的转型。
资本市场用谨慎的态度回应了这场豪赌。交易宣布当天，奈飞股价下跌3.03%，而华纳兄弟探索公司股价上涨5.89%。
在好莱坞的权力格局重塑之际，债务市场的反应同样克制。尽管宣布了800多亿美元的收购案并将增加约700亿美元的净债务，奈飞的基准债券利差仅扩大了1个基点，远低于市场预期的10-15个基点。这或许表明，债券投资者对这家流媒体巨头管理巨额债务的能力，抱有一定程度的信心。